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如何对股票进行估值?

在投资的时候,我们需要把自己看成是企业分析师,不是市场分析师,也不是宏观经济分析师,更不是证券分析师。

——巴菲特

对于大多数使用价值投资理念的投资者而言,企业的基本面分析至关重要。估值作为基本面分析的核心,虽说方式多样,但是过程较为复杂,且受到较多因素影响,是很多初入市场的投资者需要重点了解和攻克的难关。

什么是股票估值?怎样进行估值?股票估值准确吗?相信很多投资者都会有类似的疑问,在这里,小信为大家通过公式和举例的方式为大家讲解一下股票的估值方法和过程。

一、什么是股票估值?

通常而言,股票价值与相关资产的现金流水平和预期增长直接相关,股票之所以有价值,是因为它有潜在的现金流,即股票持有人预计从所拥有的公司获得的股利。

股票估值,顾名思义就是对股票的价值进行一个估算,是价值投资的一个重要指标。价值投资者可以通过对股票价值进行估算,并将得到的估算结果与股票在市场上的现价进行对比,以此来判断股票市场价格的高低。

比如在买卖股票时,市场上股票价值不一,有的股票价格为10块,有的股票价格为50块。在对比股票价格时,不能直接以股价进行片面的对比,直接认定价格为10块的股票比价格为50块的股票更加便宜。说不定在进行估值后就会发现原来10块钱的股票运用估值方法计算后发现它的真实价值其实只有7块,而50块钱的股票真实价值其实有55块。这时,价格为10块的股票由于被高估,反而是比较“贵”的一只股票。

那么到底应该怎样衡量一只股票的价格究竟是贵还是便宜呢?接下来小信会介绍一些股票的估值的具体方法。

二、怎样进行估值?

具体来看,股票估值方法可以分为内在价值法和相对价值法两种基本方法。

1. 内在价值法(绝对估值法)

绝对估值法的核心理念其实就是按照未来现金流的贴现对公司的内在价值进行评估。现金流折现,这一专业术语听起来是不是有些高大上?其实通俗来说,绝对估值法就是通过预测公司未来盈利能力,据此来估算公司的净现值。

常用的绝对估值法包括股利折现模型(DDM)、自由现金流贴现模型(FCFF、FCFE)股权自由现金流贴现模型(FCFE)、以及经济增加值法(EVA)、调整净现值法(APV)等等。

(1)股利折现模型(DDM)

股利折现模型(DDM)的主要假设之一是股票价值等于未来永续现金流的现值,即:

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或:

其中,Di为第i期的股利,k为权益资本的必要收益率,亦即合理的贴现率;P0为股票当期内在价值。

值得一提的是,如果股票的股利符合稳定增长的假设——股利增长率为g(g

或:

【例1】小明在研究某公司的股利政策和市场表现,他收集了以下信息:该公司已经处于稳定发展阶段,几年来表现了稳定的股利增长政策,增长速度为5%,且该公司刚刚发放了每股1元的股利。经过计算,该公司的β值为1.43,预期市场收益为10%,无风险收益率为4%,股价为14元。

首先小明利用CAPM模型求解必要收益率:

K=4%+1.43*(10%-4%)=12.58%

接着将必要的收益率代入DDM,求解股票的价值:

这一估值模型虽然设定简单,参数较少,但也存在一定的局限性:第一,该模型不适用于没有股利发放历史或未来没有明确股利政策的上市公司;第二,不适用于股利发放与企业受益没有直接关系的上市公司;第三,对于没有交易历史的上市公司,很难确定其必要收益率;第四,股利发放不稳定的上市公司也无法使用该模型进行估值。

所以在该模型的逻辑基础上,衍生出了自由现金流贴现模型和股权自由现金流贴现模型。

(2)自由现金流贴现模型

自由现金流贴现模型的一般表达式为:

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其中r为折现所对应的资本成本,该模型根据现金流的类型主要有公司价值模型和权益价值模型两类。

A. 公司价值模型(FCFF)

该模型认为公司价值等于公司预期现金流量按公司资本成本进行折现,将预期的未来自由现金流用加权平均资本(WACC)折现到当前价值来计算公司价值,然后减去债券的价值从而得到股票价值。

其具体表达式为:

其中,FCFFt为t时点预期的公司整体现金流,会计上一般采用息税前利润(EBIT)*(1-所得税税率)、折旧摊销、营运资金净变动以及资本性支出的总和来表征;

WACC为加权平均资本成本,也就是债务资本价值与股本价值之和。

B. 权益价值模型(FCFE)

股权自由现金流量是在公司用于投资、营运资金和债务融资成本之后可以被股东利用的现金流。它是公司支付所有营运费用、再投资支出,以及所得税和净债务后分配给公司股东的剩余现金流量,其基本原理是将预期的未来股权活动现金流用相应的股权要求回报率折现到当前价值来计算公司股票价值:

上式中,FCFEt为t时点预期的属于公司股东的现金流,会计上一般采用FCFE= 净收益+ 折旧-资本性支出-营运资本追加额-债务本金偿还+新发行债务,Ke则为根据CAPM模型计算的股权成本。

【例2】小明是国信证券的研究员,最近他在研究一只股票的公司价值和权益价值,所以他收集了如下数据:

表1

该公司从2018年起进入稳定增长期,增长率为3%,其资本结构和资本构成如下:

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目标债权比D/E,50%;权益资本成本,15%;债务资本的税后成本,6%。

依据上述条件,小明想要估算该股票在2018年的公司总价值和权益价值,具体步骤如下:

其中:

(3)经济增加值(EVA)

经济增加值(Economic Value Added,以下简称EVA)是从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的所有资金成本后的真实经济利润。其背后的逻辑是,企业所运用的每一分钱(包括股权资金和债务资金)都有其成本,而只有当企业创造的利润能够覆盖这些成本之后,才能为投资者继续创造财富。

因此依据其主要原理,EVA是公司经过调整后的营业净利润减去投入的全部资本成本后的余额,也就是经济附加值,其公式为:

EVA=NOPAT-资本成本

其中,NOPAT为税后净利润,也就是息前税后利润,是指息税前利润EBIT扣除经营所得税;

资本成本=WACC * TC

WACC为加权平均资本成本,计算方法同上;TC为调整后的资本总额,其基本表达式为调整后资本=平均所有者权益+平均负债合计-平均无息流动负债-平均在建工程(上述调整方法为国资委的计算公式)。

(4)调整现值法(APV)

调整现值法(APV)的主要思路为公司价值等于无债务时公司的价值与融资活动影响产生的净现值之和。具体表达式为:

APV=BaseCaseNPV+NPVF

其中,BaseCaseNPV为公司在无债务状态下的价值净现值(一般用各期现金流折现所得净现值表征),NPVF为融资方式影响产生的净现值,主要包括债务的税收收益、新发行债券的成本、财务困境成本等。现实中为了简便,一般采用公司净现值(自由现金流折现所得现值)+ 债务收益—净债务的方式计算。

2. 相对估值法

相对估值法的基本思想是:在运行良好的股票市场上,投资者对未来获利预期相同的资产应该支付相同的价格;

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通常来说,处于同一行业的公司由于其业务或经营模式相似,其业务指标和财务指标也具有很强的相似性,相对估值法就是利用同行业公司的相似性,通过研究行业内可比公司的比例指标并将其作为乘数,乘以某一公司的价值驱动因素,从而计算公司价值,其通用公式如下:

公司价值=价值驱动因素*乘数

上式中经常用到的乘数包括市盈率(PE)、市净率(PB)和市销率(PS)。

(1)市盈率(PE)模型

市盈率是指普通股每股股价与每股收益的比率,其揭示了盈余和股价之间的关系:

运用市盈率估值的模型如下:

目标公司每股价值=可比公司市盈率*目标公司每股收益

市盈率模型的适用性较强:首先,计算市盈率的数据容易取得且计算相对简单;其次,市盈率把股价和收益联系起来,能直观反映一家公司的投入产出关系;最后,市盈率本身包含风险补偿、增长率、股利支付情况等信息,较为综合。但这一指标同样具有一定局限性,当收益为负时,市盈率就失去了意义,因此对于没有盈利的公司无法使用市盈率模型。

【例3】小明想要投资一家钢铁公司,但目前只收集到了该公司的每股收益数据为0.66元,股价为10元,其他关于公司价值的信息都无从获取。除此之外,小明还收集到了行业内与该公司业务规模相近、产业相似的一家公司的股价为15.25元,每股收益为0.73,因此小明想通过市盈率模型大致评估一下这一家公司的价值:

首先,小明得出可比公司的市盈率为:15.25/0.73=20.9

接着,小明用算出的市盈率与目标公司的每股收益相乘得出其理论价值:20.9*0.66=13.79元,因此此时该股票存在被低估的情况。

(2)市净率(PB)模型

市净率是指每股股价与每股净资产的比率,是公司净资产的会计指标:

运用市净率估值的模型如下:

目标公司每股价值=可比公司市净率*目标公司每股净资产

市净率在一定程度上与市盈率模型形成互补:首先,净利为负的公司无法用市盈率模型进行估值,但可以用市净率模型进行估值(大多数公司出现市净率为负的情况比较少见);其次,净资产账面价值数据也较容易取得;再者,净资产被操纵的可能性更低,其呈现的数据更加客观。

市净率模型的局限在于该方法过于依赖公司会计政策的一致性,也就是说在应用市净率进行比较时,要求两个公司所采用的会计政策必须相似或一致,否则该模型不能客观估算目标公司的价值。

(3)市销率(PS)模型

市销率是指每股股价与每股营业收入的比率:

运用市销率估值的模型如下:

目标公司每股价值=可比公司市销率*目标公司每股营业收入

市销率估值模型相较于前两种模型来说更少见,它的引入主要是为了克服市盈率等指标的局限性,它有以下优势:首先,市销率不会出现负数的情况;其次,营业收入比较稳健,不易被操纵;最后,公司的营业收入是其价格政策和经营战略的综合反应,通过市销率可以折射出一家公司的部分运营状况。但该模型的局限性是无法反映公司成本的管理,因此主要适用于销售成本率较低的服务类企业或一些销售成本基本趋同的传统行业。

【例4】小明想要投资一家服务类公司,这次他收集到了该公司的股价13.2元,每股营收4.26元。除此之外他还收集到同行业一家可比公司的股价为17元,每股营收为5.02元,因此这次他使用市销率模型估算目标公司的理论价值。

首先,计算可比公司市销率=17/5.02=3.39

接着,通过计算的市销率与目标公司的每股营收相乘得目标公司的理论价值=3.39*4.26=14.44元,因此该股票存在被低估的情况。

小信为大家介绍的这些股票估值基本方法的内容也许有点复杂,所以为大家简要的总结一下。

其实股票估值最根本的目的是在最短的时间内用最简洁有效的方法客观地评估出目标股票的真实价值。所以在条件允许的情况下,小信建议大家优先考虑相对估值法,相对估值所需要的指标较少而且都是很容易获取到的股价信息,对于财会技能稍微薄弱的投资者较为友好。

如果想更深入地了解一只股票的真实价值,可以考虑自由现金流折现的两种模型FCFF(公司价值模型)、FCFE(股权价值模型),相比DDM(股利折现模型),这两种模型更加贴近现实;而相比EVA、APV法,FCFF和FCFE的数据有时候可

以从Wind或者其他app上直接得到,不需要自己做会计上的调整,简单易行。而EVA(经济增加值法)、APV(净现值法)专业性较强,需要对原始指标做很多会计上的调整,因此比较适合专业的金融机构使用。

三、股票估值准确吗?

股票估值不是万能的,其最大的作用是为投资者看好的股票提供一个参考的价格范围。

简单来说,估值模型只是以理想的市场环境为大前提,估算股票实际价值的工具。然而实际的股票市场环境复杂,股票的价格不仅是其基础价值的反映,更是宏观环境、产业竞争等外部因素共同作用的结果。

因此,股票估值只是基本面分析的基础,如果要准确估计一只股票的实际价格,还需要根据宏观经济发展、产业政策扶持等多方因素综合考虑,之后再决定要不要进行投资。

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